华联瓷业二度IPO毛利率走低实控人旗下新华联控股遭遇债务危机

提到瓷器，人们最先想到的大概率是景德镇。但实际上，包括景德镇在内，中国共有四大瓷都。近日再度提交首发上市招股书的湖南华联瓷业股份有限公司即来自四大瓷都之一的湖南株洲醴陵市。

据《投资时报》研究员了解，华联瓷业曾于2017年10月递交过招股说明书，并于2017年12月1日被证监会抽中现场检查。抽查后，华联瓷业收到来自监管部门的反馈意见，但该公司并没有递交更新的招股书，2018年12月4日，证监会宣布终止华联瓷业IPO审核。

2020年3月初，华联瓷业又一次递交招股书。值得注意的是，据证监会3月13日消息，这一次，华联瓷业又被抽中现场检查。

本次发行前，自然人许君奇和傅军分别持有华联瓷业45.00%的股权，共同为该公司的共同实际控制人。此次IPO，华联瓷业拟募集资金由上一次的3.9亿元大幅提升至6.5亿元。同时，相比前一次募投方案，8000万元偿还银行贷款的项目取消，新增9000万元补充流动资金项目。

对比两次发布的招股书，《投资时报》研究员发现，华联瓷业毛利率变化显著。同时，有两家关联公司值得关注。

毛利率回归合理区间

华联瓷业主要从事陶瓷制品的研发、设计、生产和销售，产品以色釉陶瓷、釉下五彩瓷等日用陶瓷为主，2017年―2019年色釉陶瓷收入占公司主营业务收入的比例分别为86.76%、86.73%、89.83%，为该公司主要收入来源。

报告期内，华联瓷业营业收入分别为7.28亿元，8.45亿元、9.50亿元。2017―2019年营收增速分别为23.47%、16.07%、12.43%。可以发现，2017年该公司营收增长明显，但近两年业务增速有所下滑。

《投资时报》研究员注意到，2017年华联瓷业营业收入增长明显，主要是由于色釉陶瓷销售收入显著增长。资料显示，出口是该公司重要的销售渠道，报告期内，其产品出口收入占同期主营业务收入的比例均在六成上下。而2017年全球经济增速持续回升、发达经济体增长持续，欧美地区的客户需求有所增加导致其营收增长较高。近两年，伴随贸易环境变化、反倾销调查等风险，该公司营收增速逐步走低。

报告期内，华联瓷业综合毛利率分别为30.48%、30.52%、31.16%，相对稳定，但对比上一个报告期《投资时报》研究员发现，2014―2016年，该公司综合毛利率分别为32.27%、34.24%、37.39%。也就是说其综合毛利率于2017年经历了重挫，下降了近7个百分点，最近两年也没能重回此前水平。

招股书显示，华联瓷业综合毛利率下降主要是由于色釉陶瓷毛利率下降明显。2014―2016年，色釉陶瓷毛利率分别为33.71%、35.73%、39.63%，2017―2019年，该数值分别为30.21%、29.60%、30.21%。对于2017年色釉陶瓷毛利率下降且近几年不见起色的原因，华联瓷业并没有说明。

值得注意的是，上一次IPO的反馈意见中，证监会问询了该公司毛利率显著高于同行业可以上市公司的原因，本次招股书中，其毛利率就回归到同行平均水准。

2014-2017年上半年华联瓷业与同行业可比上市公司毛利率状况

资料来源：华联瓷业招股书

2017-2019年华联瓷业与同行业可比上市公司毛利率状况

资料来源：华联瓷业招股书

将两份招股书对比《投资时报》研究员发现，色釉陶瓷的主要原料泥料和釉料最近几年价格上涨明显，2014―2016年泥料价格分别为472.61元/吨、491.36元/吨、473.18元/吨，2017―2019年价格分别为501.18元/吨、501.27元/吨、545.63元/吨。2014―2016年釉料价格分别为19.86元/公斤、16.51元/公斤、16.13元/公斤，2017―2019年，价格分别为17.80元/公斤、20.66元/公斤、20.51元/公斤，上升势头均较为明显。此外，2017―2018年，纸箱类包装物价格上升也可能是该公司毛利下降的原因之一。

同时，2019年该公司归母净利润增速仅为2.17%。而2016―2018年归母净利润增速分别约为34%、54%和78.6%，可以看到业绩增速下滑显著。

查阅招股书《投资时报》研究员发现，2019年华联瓷业归母净利润增速下滑主要是由于2018年该公司获得的政府补助突增。2017年、2018年和2019年该公司补助收益分别为516.77万元、2896.45万元和946.41万元。扣除补助在内的非经常性损益后，该公司归母净利润分别为6165.98万元、8018.24万元、1.02亿元。

实控人旗下公司遭遇债务危机

相对于两年前的IPO，此次华联瓷业上市进程的推进，对该公司实际控制人之一傅军而言或许更为关键。因为，他实际控制的另一家公司新华联控股有限公司债务危机正在不断发酵中。

作为新华联控股的实际控制人，傅军手中握有新华联、新思路文旅等在内的多家上市公司。近年来，新华联系多次举牌上市公司和商业银行，还向文旅方向转型，并进行多元化投资。如此动作也让其资金链承压越来越重。

数据显示，截至2019年三季度末，新华联控股短期借款总额达到98.38亿元，一年内到期的非流动负债则高达148.64亿元，而公司账面上货币资金总额显示为92.06亿元。

在此基础上，始于2019年年末的一场诉讼让新华联控股更加不堪重负。

2019年末，新华联控股被湖南出版财务公司提起诉讼，称其旗下财务公司未按时偿还同业拆借3亿元本息。因上述诉讼事项，一个多月后，民生信托又申请强制执行新华联控股握有的多家上市公司股权。

考验接踵而至。3月7日，新华联控股发行的“15新华联控MTN001”10亿元债券，因不能按期足额兑付本息构成实质性违约。而此次债券违约还触发“19新华联控SCP002”“19新华联控SCP003”交叉违约。两只债券应于4月21日和5月5日到期，目前来看其本息偿付就需要约14亿元。

压力之下，新华联控股也在积极自救，一方面转让部分资产，另外一方面大量质押股权获取资金。2020年初，上市公司新华联也开始了新一轮融资借贷。

在这一比照下，反观华联瓷业，报告期内其资产负债率下降显著。

2014―2016年，华联瓷业资产负债率分别为59.37%、57.93%、50.18%，而2017―2019年，其资产负债率分别为34.96%、31.86%、23.36%，大幅下降近20个百分点。

《投资时报》研究员注意到，这主要是由于该公司在2017年偿还了3500万元长期借款和3800万元长期应付款，2018年偿还了中国清洁发展机制基金贷款4700.00万元，及2019年归还了8000万元短期借款所致。

两家关联企业

《投资时报》研究员查阅该公司招股书发现，还有两家关联企业值得关注。

2014年6月23日，华联瓷业和梁飞桥出资设立传奇陶瓷，华联瓷业占注册资本的比例为49%，梁飞桥占注册资本的比例为51%。《投资时报》研究员注意到，梁飞桥曾经是华联瓷业监事。

2014―2017年，华联瓷业对传奇陶瓷既销售原料，同时又采购商品。对此，在上一次IPO的反馈意见中，证监会曾对这种既销售又采购商品的原因及合理性提出问询。

不过2016年12月21日，华联瓷业即将持有传奇陶瓷49%股权转让给梁飞桥，这个日期恰好不在本次IPO报告期内。

另外一家值得关注的公司是亿嘉致远。2013年华联瓷业与亿嘉致远合资成立华联亿嘉。2014、2015年，华联亿嘉未实际从事电商业务，仅采用向亿嘉致远提供资金支持的方式，涉入日用陶瓷电商业务的开拓。

2014―2016年，华联瓷业向亿嘉致远分别销售日用陶瓷515.88万元、481.66万元、737.79万元。

2016年12月，亿嘉致远以经评估的存货和债权抵偿其积欠华联亿嘉的债务，其中存货评估价值3854.39万元。上次IPO反馈意见中，证监会亦对华联瓷业向亿嘉致远销售的产品的最终销售核查情况，以及亿嘉致远提前囤积3854.39万元存货是否有订单支持进行了问询。

本次招股书中，华联瓷业并没有针对上述问题进行明确回复。

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