中证金融张望军：进一步拓宽投资新三板、科创板基金等资产配置渠道

中证金融研究院院长张望军参加2020年金融街论坛年会时表示，当前，随着资本市场全面深化改革政策逐步落地，我国资本市场正在发生深刻的结构性变化。下一步，要主动适应构建双循环新发展格局的要求，进一步聚焦中小企业特点和融资需求，完善资本市场的结构、产品和中介服务体系，强化科技赋能，更好地促进中小企业持续健康发展。

一是不断拓展多层次资本市场对中小企业的包容性和适应性。坚持突出特色、错位发展，推进科创板关键制度创新，强化创业板服务成长型创新创业企业能力。持续深化新三板改革，优化提升新三板服务中小企业的平台作用。推动进一步完善私募股权基金和创业投资基金税收政策，鼓励和引导资金投早投小投科技，促进资本形成和积累。支持符合条件的区域性股权市场开展制度和业务创新试点，提升对中小企业融资服务的主动性和创造性。

二是打造一批能够为中小企业提供专业化服务的中介机构，增强金融服务的普惠性。引导证券期货行业机构深耕细作、下沉重心，支持中小证券公司向特色化、精品化发展，为中小企业提供有针对性的投融资、风险管理等资本市场专业服务。在业务创新、分类评价等方面，给予服务中小企业的市场机构一定的政策倾斜。

三是加大产品和服务创新，丰富创新融资工具和便利化措施。鼓励市场机构针对中小企业融资需求，在风险可控的前提下研究开发创新产品。推进中小企业发行融资制度创新。进一步发挥债券融资工具对中小企业融资的支持作用，扩大创新创业公司债券试点。鼓励各类财富管理机构进一步拓宽投资新三板、科创板基金等资产配置渠道，撬动更多社会资本和长期资本支持中小企业发展。

四是推动金融科技与资本市场深度融合，更好服务中小企业发展。鼓励引导行业机构运用好大数据、人工智能、区块链等金融科技手段，改进业务流程，创新服务模式和服务场景，进一步降低信息不对称，降低融资成本，提高投融资对接效率，为中小企业提供更多的精准、高效的金融服务。

以下为讲话讲话全文：

加快完善直接融资支持机制 更好服务中小企业融资需求――――2020金融街论坛年会演讲

中证金融研究院院长 张望军

各位领导，各位来宾，

女士们、先生们：

下午好！

很高兴参加本次金融街论坛。今天下午分论坛的主题主要和中小企业发展与融资有关。习近平总书记高度重视中小企业发展，强调，“中小企业能办大事，在我们国内经济发展中，起着不可替代的重要作用”，指出“要优先解决民营企业特别是中小企业融资难甚至融不到资问题，同时逐步降低融资成本” 。当前，我国经济恢复性增长态势进一步巩固，稳定经济和对冲疫情的政策效果逐步显现。同时，行业分化和结构失衡问题仍较为突出，相比大型企业，处于产业链末端的中小企业受疫情冲击更为严重，经营压力大，融资方面还存在薄弱环节。需要完善体制机制安排，形成支持服务中小企业发展的合力。下面，我谈三点思考。

一、从中小企业自身特点看其融资难问题

中小企业融资难、融资贵是长期存在的老问题，也是一个世界性难题。早在上世纪30年代，凯恩斯等经济学家就提出，中小企业融资存在“麦克米伦缺口”，即金融体系愿意为中小企业提供的融资额小于其资金需求。据世界银行等国际组织测算，全球发展中国家，中小企业融资缺口达4.5万亿美元，占其潜在融资需求的56%。

根据我们的观察，中小企业融资难，主要有三方面原因：

一是经营具有高度不确定性。中小企业多处于发展早期，经营稳定性差，抗风险能力弱，金融机构难以准确评估风险。特别是科技创新型中小企业大多为非线性增长，在真正盈利前会经历一个“发现利润区”的“烧钱”和“试错”过程，很难从获取固定收益、信奉审慎原则的传统金融机构融资。

二是资产难以准确定价。多数中小企业固定资产少，缺乏足够的资产抵押物。不少企业核心资产就是创始人团队、企业家才能以及专利技术，传统金融机构往往无法对上述无形资产准确定价和估值，并承担相应的投融资风险。

三是融资需求差异大。制造业中小企业资金周转较慢，平均融资期限较长。服务业企业资金使用周期较短，但融资的随机性特点更明显。创新型企业研发投入大，融资频率高。这种差异性、个性化的融资需求，对传统金融而言，可能单笔业务收益不低，但规模效应较弱，总体收益成本不匹配。

二、资本市场在服务中小企业和创新经济融资方面具有独特作用

资本市场可以有效识别风险并准确估值。资本市场是公开市场，通过公开的信息披露以及连续、可靠、高效的价格信号，可以明显缓解投融资双方的信息不对称。资本市场更加多元包容的估值方法，可以对中小企业进行更加合理的定价。近两年来，设立科创板并试点注册制、创业板改革等重大改革举措相继推出，有效增强了资本市场包容性，完善了支持创新的资本形成机制。截至9月末，科创板已有183家上市企业，累计融资2621亿元，有力推动了集成电路、高端制造等产业链完善和发展壮大。

多层次资本市场可以为不同生命周期企业提供全方位融资服务。在企业初创期，天使投资、创业投资、私募股权投资等风险资本先行进入，与企业共担风险和收益。在成长期，区域性股权市场、新三板以及A股市场各板块能为企业经营扩张提供差异化的挂牌、上市服务。在成熟期，通过再融资、并购重组、债券发行等渠道可以为企业提供多元化的资本服务。今年前9个月，新三板挂牌企业累计筹资243亿元，A股市场IPO、再融资合计筹资1.05万亿元，并购重组交易金额1.14万亿元。

资本市场特有的风险代偿机制，可以推动资本要素向更多中小企业聚集。一家成功投资，收益足以补偿其他投资损失，这是资本市场独特的风险分散功能。从成熟市场经验看，科技型中小企业融资主要依靠资本市场。截至2019年底，私募基金累计投资境内未上市未挂牌企业股权、新三板企业股权和再融资项目11.71万个，为实体经济形成股权资本6.89万亿元，成为中小企业重要的孵化器、助推器。

此外，通过股份制改造、完善法人治理结构、建立规范透明的信息披露、财务管理和股权激励等制度，中小企业逐步规范化、阳光化、科学化，竞争力不断增强，发展成为真正意义上的现代企业。这种种多元化的增值服务，也是资本市场内在特点和制度安排所形成的“溢出效应”。

三、加快完善中小企业直接融资机制的几点思考

当前，随着资本市场全面深化改革政策逐步落地，我国资本市场正在发生深刻的结构性变化。下一步，要主动适应构建双循环新发展格局的要求，进一步聚焦中小企业特点和融资需求，完善资本市场的结构、产品和中介服务体系，强化科技赋能，更好地促进中小企业持续健康发展。

第一，不断拓展多层次资本市场对中小企业的包容性和适应性。坚持突出特色、错位发展，推进科创板关键制度创新，强化创业板服务成长型创新创业企业能力。持续深化新三板改革，优化提升新三板服务中小企业的平台作用。推动进一步完善私募股权基金和创业投资基金税收政策，鼓励和引导资金投早投小投科技，促进资本形成和积累。支持符合条件的区域性股权市场开展制度和业务创新试点，提升对中小企业融资服务的主动性和创造性。

打造一批能够为中小企业提供专业化服务的中介机构，增强金融服务的普惠性。引导证券期货行业机构深耕细作、下沉重心，支持中小证券公司向特色化、精品化发展，为中小企业提供有针对性的投融资、风险管理等资本市场专业服务。在业务创新、分类评价等方面，给予服务中小企业的市场机构一定的政策倾斜。

加大产品和服务创新，丰富创新融资工具和便利化措施。鼓励市场机构针对中小企业融资需求，在风险可控的前提下研究开发创新产品。推进中小企业发行融资制度创新。进一步发挥债券融资工具对中小企业融资的支持作用，扩大创新创业公司债券试点。鼓励各类财富管理机构进一步拓宽投资新三板、科创板基金等资产配置渠道，撬动更多社会资本和长期资本支持中小企业发展。

推动金融科技与资本市场深度融合，更好服务中小企业发展。鼓励引导行业机构运用好大数据、人工智能、区块链等金融科技手段，改进业务流程，创新服务模式和服务场景，进一步降低信息不对称，降低融资成本，提高投融资对接效率，为中小企业提供更多的精准、高效的金融服务。

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