中国上市公司研究院

去年开始，三峡集团多次受让、增持三峡水利股权，并成为后者的第二大股东，三峡水利由此市场关注。多家券商研究员调研公司后分析，公司可能成为长江电力在重庆的售电平台，将是电力体制改革的较大受益者。我们在调研后发现，公司要达成市场期待的目标，尚需跨越两大阻碍，最终都取决于相关改革能不能实质性地推进。

三峡集团整合的意图明显

与其他的发电企业相比，三峡水利的优势是拥有自己的电网，是集发电和供电为一体的地方性电网企业。公司前身是万县市电业公司，目前，供电区域覆盖重庆市万州区国土面积的 80%，供电量为50%左右。在售电体制改革的当下，电网资源具有极高的价值。

万州地处三峡库区的腹心，与三峡集团下的长江电力发电机组的距离很近，而长江电力的部分机组产能是浪费的，所以，在售电体制改革背景下，三峡水利难免被三峡集团相中。

目前，三峡集团已做了两步动作。

一是成为三峡水利的第二大股东。2016 年底，长江电力受让重庆中节能持有的三峡水利 10.2%的股份，并在二级市场进一步增持三峡水利股份。据三峡水利9月14日的公告等，三峡集团已通过长江电力、三峡资本、长电资本合计持有三峡水利17.4%的股份，仅次于第一大股东水利部的24.09%的股份。

二是与重庆市政府联手整合当地电网资源，“三峡电网”呼之欲出。2017 年 2 月，重庆市政府与三峡集团联合举行重庆长电联合能源有限责任公司和重庆两江三峡兴盛能源产业股权投资基金管理有限公司揭牌活动；其中，三峡集团在渝发起设立三峡能源产业发展基金，规模达 140 亿元。据介绍，未来三峡集团将整合涪陵聚龙电力、黔江乌江电力等地方电网和两江新区增量配网打造全新的重庆“三峡电网”，三峡电站增发电量入渝规模有望进一步提高。

三峡水利有望成为重庆地方电网整合平台

从供电区域来看，三峡水利以万州区为主，覆盖万州国土面积的 80%；聚龙电力供电区域，包括白涛、龙桥、清溪三大工业园区；乌江电力供电区域主要分布在重庆市黔江区、酉阳县、秀山县和湖南省花垣县、永顺县、保靖县；而两江长兴立足重庆两江新区工业开发区 （鱼复、龙兴、水土工业园区），以及万盛平山工业园区、中石化涪陵 页岩气示范区等改革试点核心区域。

券商研究员较强的预期是，三峡集团在整合这四个地方电网后，进一步的动作应该是将其他三个地方电网整合到三峡水利。从资本整合的路径来看，这个概率确实较高。

目前，“四网”供电的存量是每年100亿度，大概占重庆整个用电量的11%。三峡集团旗下长江电力在重庆的落地电价为0.29元，三峡水利外购电的平均价在0.32 元，价差在3分左右。即使未来“四网”外购电均由长江电力供给，效益也是明显的；如果“四网”成为长江电力在重庆的售电平台，即售电领域拓展到“四网”以外，效益更大。长江电力的出厂价是一度0.23元，加上每度9分钱的过网费，到重庆的落地价是0.32元，如果以0.45元售出，价差在0.10元左右。

股权和国网的两大阻碍

对于三峡集团来说，整合三峡水利的动力，首先是成为第一大股东或实际控制人。目前，三峡水利的第一大股东是水利部综合事业局，其控制的水利部综合开发管理中心、新华水利控股集团公司、中国水务投资有限公司共持有24.09%的股份。在国家部委中，水利部是目前极少数尚持有实体的部委，实体的划出是迟早的事情。这个阻碍不算很大。

从物理的角度来说，长江电力的电送到重庆“四网”很容易，两头联网就可以了，但要经过国家电网过网。因此，三峡集团整合三峡水利，或者说长江电力要到重庆直接售电，最大的阻碍是国家电网，只有国家电网允许其过网才能实现。尽管电力体制改革已提到了非常高的层面，目前的现实是，南方电网已有动作，国家电网的口子还没开。

从我们调研的信息来看，三峡集团整合三峡水利的意愿非常强，就看售电体制改革何时有实质性的进展。所以，三峡水利的未来实际上取决于政策。（研究员顾惠忠）

证券时报

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