三元达IPO圈钱靠“撞大运”

三元达IPO圈钱靠“撞大运” 更新时间：2010-5-24 2:29:46 　　成长性难确定 坏账风险累加

本报记者 李叶 北京报道

有人称它是海峡西岸的领军企业，有人称它为行业内的垃圾公司。5月19日，属于通讯行业的三元达开始网上发行, 但其IPO却遭质疑。如今，三元达发行价格是否合理已被忽略，棘手的现金流及成长性问题成为市场关注的焦点。

该公司的一位不愿透露姓名的独立董事在接受记者采访时说：“现金流之所以受到质疑，要从公司的主要客户三大运营商拖欠货款角度分析。”

财务状况谜团

“不难看出，这份财务数据肯定是做过优化的，但从公布的数据来看，公司日后仍然存在坏账风险，以及因此而引起的一系列现金流问题。”国金证券资深分析师周隽在看到三元达的招股说明书后，如是告诉记者。

三元达的招股说明书上的数据显示，三元达2009年度营业收入达到3.36亿元，比上年增长49.75%，2008年度营业收入2.25亿元，较2007年度增长16.08%。不过，记者注意到，公司经营活动现金流的波动与净利润不符。2007-2009年，公司经营活动产生的现金流量净额为870.95万、-1901.51万、7347.76万元，同期净利润分别为3195.31万、3107.89万、4956.07万元。

“这家公司2007年和2008年净利润的增幅差不多，但2008年收入比上年增长16.08%。而且公司的现金流显然也有问题，2008年经营净流量为-1901.51万元，2009年一下子变为7347.76万元，这可能就是‘做出来’的结果，可能是将2008年的利润推迟到2009年，也可能是将2009年的费用推迟到下一年。”周隽如是向记者分析。

此外，受质疑的还有一组数据。该公司招股说明书显示，2007-2009年末，公司应收账款净额分别约为1.56亿、2.17亿、1.72亿元，应收账款净额占资产总额的比重分别为46.91%、52.10%及28.47%。

“我们不去看2009年这组可能被优化的数据，2008年公司应收账款占比已经超过资产总额的50%，而且偿还能力也在逐渐下降，银行坏账、公司现金流问题就是这样滋生的，这不得不让人质疑它上市圈钱的目的，上市就是靠运气。”周隽说。

对此，上述不愿透露姓名的独立董事也承认这是一个比较严重的问题，但他告诉记者：“公司的主要客户三大电信运营商拖欠货款是应收账款出现‘黑洞’的最主要原因。”

就公司财务谜团，记者试图联系该公司的上市保荐单位太平洋证券，却被该公司内部人士告知“最好什么都不要问”。

未来难言成长

即便公司处于一个前景非常好的行业，但其成长性依然遭到了业界的质疑。

该公司发行价定为20.00元/股，对应市盈率54.05倍，本次发行数量为3000万股。据记者观察，公司此番的发行价略高于机构评级的均价，但相对于新股上市的整体高估值情况而言，并不离谱。

然而，海通证券计算机与通信行业首席分析师陈美风开诚布公地提醒投资者谨慎或回避申购。“公司20 元发行价对应2010 年和2011 年市盈率分别为37 倍和28 倍，高于行业平均水平。考虑到新股有一定溢价，建议投资者谨慎申购，风险规避型投资者回避申购。”

记者在招股说明书中注意到，作为一家通讯设备公司，三元达在行业内并没有竞争优势，主要订单90%以上依赖于三大运营商，市场份额在4.12%左右，而就这仅有的4.12%的市场份额也遭到了市场的质疑，因为这一数据是此前涉嫌造假的赛迪顾问统计的。

“虽然公司所属的行业方向是国家所扶持的，但4%的市场占有率确实要比同行业的京信通信、国人通信相差很远，未来通讯市场竞争会更激烈，该公司对用户依赖强，成长性不好，很难讲业绩会有大的增长。”华安证券财富管理中心总经理张兆伟也对公司的前景表示担忧。

尤夫股份资本腾挪术大起底

从两元到30亿的造富魔法

本报记者 张学光 北京报道

相对于每年正常生产经营所仅有的13%净利润率，尤夫股份依靠资本腾挪创造财富的速度，几乎是一个传奇。

按照计划，尤夫股份将于5月26日开始网上申购，如果成功上市，根据渤海证券给出的预估值，尤夫股份超过1.8亿股的总市值或将超过30亿元。而这样一家公司，却在2003年靠2港元起家。

东拼西凑的千万注册资本

2003年6月23日，两家香港注册公司，各掏1港元合计2港元在香港注册成立了一家名为香港佳源的公司。

两个月后，这两家公司将仅有的2港元股份分别转让给来自浙江省湖州市的商人茅惠新和他的妻子叶玉美。同一天，茅惠新夫妻二人认缴了公司增配的9998股，将香港佳源公司注册资本增加至1万港元。

又过两个月，这家来自香港的“外商”来到浙江湖州，与当地一家名为惠新制衣厂的公司合资成立了尤夫工业纤维有限公司。而这家惠新制衣厂，正是茅惠新不久前在湖州市注册成立的一家公司，注册时间与香港佳源公司仅差7天，注册资本150万人民币。

就是这样两家刚刚成立不到4个月的公司，合资成立的尤夫有限注册资本竟然高达1000万美元。而为了缴齐这1000万美元的巨额注册资本金，茅惠新整整花去了近两年的时间。

值得注意的是，茅惠新在这两年的筹资渠道颇为蹊跷。作为内资股东的惠新制衣厂，一部分资金来源竟然是向公司所有人茅惠新控制的另一家控股公司狮王精细化工有限公司所借；而作为外资股东的香港佳源，资金竟然也是来自茅惠新的个人借款以及狮王精化给付的佣金。

可让人费解的是，就在茅惠新凑齐1000万美元的一星期后，茅惠新就将“债权人”狮王精化以2340万元人民币的价格卖给“债务人”尤夫有限。而狮王精化仅在尤夫有限名下停留5天，6月30日，狮王精化被尤夫有限就以1亿元人民币的高价转手卖给杭州一家企业。

乾坤挪移增资1300万美元

就在尤夫有限注册资本全部到位一年后，2006年6月，茅惠新通过外资股东香港佳源对尤夫有限进行第一次增资。当然，茅惠新并不打算真的从自己兜里掏钱，此次增资的316万美元资金来自于香港佳源作为股东在尤夫有限身上赚得的利润。

又过了不到半年，11月份，茅惠新决定再次向尤夫有限增资。这一次，茅惠新决定直接把尤夫有限的注册资本增加到2615万美元。让人难以理解的是，此前1000万美元的注册资本都要筹措3年才得以缴齐，难道茅惠新还能拿出1299万美元做增资？事实上，此时茅惠新的兜里根本没有一分钱用来增资。

12月31日，茅惠新从香港商人沈勤俭处借来81万美元，通过外资股东香港佳源公司作为第一笔增资注入尤夫有限。半年后的2007年6月，茅惠新夫妇再次通过内资股东惠新制衣投入了140万美元，资金来源则是通过短期投资获利；同时外资股东香港佳源则是以一项名为“高速、高性能浸胶技术”的无形资产作价150万美元投入。

据了解，这项技术是茅惠新个人在2006年从北京化工大学获得，在无偿转让给香港佳源后，折算成150万美元的无形资产作为增资。可半年后，尤夫有限就以没钱开发为由，再次将该技术以1215万港元的价格回转给香港佳源，而香港佳源又把这项技术还给了茅惠新。这样一来，把一项技术倒两次手后，技术所有权还是在茅惠新手中，可尤夫有限却不但增加了150万美元的注册资本增资，还获得1215万港元的现金转让款。

第三级或将跳出30个亿

2008年，此时的茅惠新已经开始筹划尤夫有限的上市。此时，茅惠新再次向外界施展了他的资本腾挪绝技。

年初，茅惠新注册了一家名为尤夫控股的公司，悉数承让了惠新制衣所持有的尤夫有限股权。而高达6864万的转让款，却是尤夫控股向茅惠新个人全额所借。表面上看来，尤夫控股没有花一分钱，可是在财务报表上，却获得了6864万元的资产，以及6864万元的负债。而作为尤夫控股控制人又是债务人的茅惠新，通过惠新制衣套现6864万元的同时，还获得了尤夫控股6864万元的债务权。

年中，在寻找战略投资者上，茅惠新也是肥水不流外人田。2008年7月24日，茅惠新的胞弟、堂兄以及尤夫有限的高管在同一时间同一地点注册下了湖州太和、湖州玉研、湖州威腾和湖州联众等四家公司，而这四家注册公司在随后分别获得了尤夫有限0.52%-3.64%不等的股权。

年底，加上之前引入的杭州恒祥共计8家法人股东，以持有尤夫有限1.37亿股为股本注册成立了浙江尤夫高新纤维股份有限公司。

2010年，尤夫股份在提交给证监会发审委的招股意向书中显示，此次新发行4600万股，发行后总股本为1.8亿股。而按照招商证券分析师张延明在5月20日给出的每股12.75-17.85元估值，其上市后总市值将高达23亿-32亿元。

以茅惠新夫妇上市后持有66.88%的股权计算，二人的个人资产预计将超过20亿元人民币。

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